7月15日,譽輝資本投資總監(jiān)招揚蒞臨金斧子2022中期策略會,通過線上視頻形式為投資者做了一場主題為“結(jié)構(gòu)性行情下的變與不變”的精彩分享。招揚認為,經(jīng)過上半年急風(fēng)驟雨式的暴跌,從年中開始,經(jīng)濟周期已經(jīng)運行到下行通道最后的收尾階段,因此下半年在細分領(lǐng)域上大概率是結(jié)構(gòu)性行情。在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上,不變的是核心產(chǎn)業(yè)的自主可控,變化的是政治經(jīng)濟學(xué)下的產(chǎn)業(yè)博弈。另外,招揚認為下半年有四個維度,來指導(dǎo)證券研究。哪四個維度,請看正文!
以下為演講實錄(根據(jù)現(xiàn)場筆錄,做了部分刪減、調(diào)整):
大家好,我是譽輝資本投資總監(jiān)招揚,很榮幸參加金斧子十周年2022中期策略會,與各位投資者分享下半年投資的觀點。今天我的演講主題是“結(jié)構(gòu)性行情下的變與不變”。
創(chuàng)業(yè)初心
首先允許我花幾分鐘介紹譽輝資本。
譽輝資本創(chuàng)始人董良泓先生,在創(chuàng)立譽輝資本之前,是博時基金的副總裁,而且是非常資深的社保組合基金經(jīng)理。
在所有管理社?；鸬幕鸾?jīng)理中,董良泓先生是管理社保基金時間最長的基金經(jīng)理,從2006-2019年間,管理社?；痖L達14年,創(chuàng)下了歷史記錄。
在管理社?；鸾M合的14年間,董良泓先生獲得超過20%的年復(fù)合收益率,而且管理規(guī)模一路攀升。
2006年開始掌管該社?；鸾M合時,規(guī)模僅為10多億,到了2019年離任時,該社保組合已經(jīng)達到了300多億,增值能力和資金管理能力是非常令人欣喜的。
另外,我是譽輝資本聯(lián)合創(chuàng)始人,我職業(yè)生涯主要包括在博時基金管理超過100多億的企業(yè)年金,企業(yè)年金客戶包括中石油、中石化、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行等。到了2019年,我和董良泓先生一起商量,決定創(chuàng)立譽輝資本。
當(dāng)時創(chuàng)立譽輝資本的一個小小初心是:希望把我們多年管理社?；鸬耐顿Y經(jīng)驗、投研體系和風(fēng)控體系,平移到譽輝資本,創(chuàng)立一番事業(yè)。復(fù)制過去的優(yōu)秀業(yè)績,為我們的私募投資者創(chuàng)造出平穩(wěn)的高收益。
在管理了那么多年的社保基金之后,我們有一個深刻的體會,投資實際上是“科學(xué)+藝術(shù)”。科學(xué)指的是正確的方法論,藝術(shù)性指的是洞悉人性。你需要一個完整充備的紀(jì)律系統(tǒng)來約束你的投資行為,使得自己的投資結(jié)果處于可控的范圍。
歷史回顧
今年上半年整個A股市場跌宕起伏。今年3月15日,劉鶴副總理召開金融穩(wěn)定委員會,回應(yīng)資本市場諸多訴求。A股從元旦到3月15日是處于單邊下跌的狀況,市場一片恐慌,滬深兩市個股下跌中值接近30%。我們判斷,這實際上是市場系統(tǒng)性風(fēng)險的一次集中式釋放。
金融委員會召開一個月之后,市場才開始慢慢企穩(wěn)爬升,不過,中途頗有波折。從3月到5月,市場又經(jīng)歷了第二次殺跌,這次主要因素是上海疫情切實影響到了相關(guān)行業(yè)的基本面。4月下半月,我們拉了一下數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),A股各個子板塊處于10%-20%的歷史分位區(qū)間,非常的低估。6月隨著疫情防控的解封和政策性支持,新能源板塊突然燃起來,包括新能源車、光伏、風(fēng)電都有比較好的表現(xiàn)。
去年我們曾經(jīng)有個這樣的觀點,我們認為市場經(jīng)濟必然有周期,經(jīng)濟周期運行到2022年年中,正好處于下行周期最后的一個收尾階段。
我們認為,下半年與2016年又一定的相似性。眾所周知,2016年元旦,開年后便熔斷,當(dāng)時的市場表現(xiàn)和今年一季度頗有相似之處。2016年熔斷之后,兩市中值跌破30%。
后來,2016年下半年到2017年,政策環(huán)境非常寬松,貨幣政策和財政政策都非常積極,但是有一個詞形容為“新周期”。但是回頭看,彼時的金融資源實際上去了一個比較錯誤的地方。
比如說,像中國恒大這樣的股票,從2016年中的5-6塊錢,半年不到便漲到了20塊錢。在這樣寬松的金融環(huán)境中,錢去了不該去的地方。直到現(xiàn)在,恒大留下了一堆爛攤子仍需等待處理,非常棘手。
因此,我們認為,目前我們整個經(jīng)濟的復(fù)蘇趨勢還不太穩(wěn)定,包括受到境外諸多不確定性因素的影響。
站在這個時間點看下半年,甚至未來一年,我們得出以下兩個結(jié)論。第一,我們對市場不悲觀。第二,未來一年時間內(nèi),大概率是結(jié)構(gòu)性行情,在某些細分領(lǐng)域甚至是比較大的行情。
變與不變
回顧過去,我們不變的東西是什么——產(chǎn)業(yè)的自主可控。
早在十幾年前,美國便斷絕了與中國所有的航天合作。也就是從十幾年前,我國航天事業(yè)進入快速發(fā)展的快車道,在自主創(chuàng)新和自力更生的口號下,中國逐步成為全球頂尖的航天大國。毫不謙虛地說,從航空航天技術(shù)來看,中國已經(jīng)和美國毫無代差,甚至在個別領(lǐng)域,中國超越美國。
另一個自主可控的例子,便是芯片產(chǎn)業(yè)鏈。
2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)之后,科技戰(zhàn)也進入白熱化狀態(tài)。事實上,2018年之前,我國也在芯片領(lǐng)域投入,但是中興事件之后,中國意識到了危機感,加大了半導(dǎo)體芯片方面的戰(zhàn)略投入。如今,半導(dǎo)體行業(yè)已經(jīng)成為中國就業(yè)規(guī)模和產(chǎn)值規(guī)模相當(dāng)龐大的產(chǎn)業(yè)。
第三個自主可控的科技行業(yè),便是新能源。隨著雙碳政策的打響,新能源成為國策,成為金融資源重點扶持的產(chǎn)業(yè)。目前,中國的新能源技術(shù),已經(jīng)走進世界前列。
那么,什么是“變”呢?
2018年之前,全世界信奉的是“比較優(yōu)勢理論”。比如2000年初,人們認為“世界是平的”,實際上,這個觀點恰好是比較優(yōu)勢理論的反映。
什么是比較優(yōu)勢?舉個例子,美國比較擅長創(chuàng)新,從0到1的案例,大部分是在美國誕生的,包括蘋果手機,特斯拉電動車,喬布斯和馬斯克,從零到一,把這個行業(yè)做起來。
而中國擅長制造,制造業(yè)比美國更加發(fā)達,上海的特斯拉工廠和深圳的富士康,證明了這一點。Designintheunitedstates,madeinChina。因此,創(chuàng)新是美國的比較優(yōu)勢,制造是中國的比較優(yōu)勢。
2018年之后,情況發(fā)生了改變,中美兩國不再那么友好互信。于是,政治經(jīng)濟學(xué)去到了當(dāng)時的比較優(yōu)勢理論。
簡單來說,如果我要出一招,你可能損失1000,我可能損失800,你的損失比我大,那么我就會出招。這就是政治經(jīng)濟學(xué)的內(nèi)涵。
以芯片制造業(yè)為例。
首先,芯片制造業(yè)是一個資本密集型的行業(yè),它是一個全球化的市場,需要全球共同協(xié)作,來分攤制造成本,這樣才能使得這個行業(yè)持續(xù)進行。
2018年中美科技戰(zhàn)之后,美國對我們進行斷供。于是,中國新誕生了幾萬家芯片設(shè)計公司和幾百家封裝測試公司。在這個產(chǎn)業(yè)鏈上,其實絕大多數(shù)的企業(yè),都不具備全球市場的開拓能力,為什么我們還要繼續(xù)做下去。答案是為了保護我們半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的安全。
這個產(chǎn)業(yè)是一個非常依賴全球化的產(chǎn)業(yè),國際分工很重要。如果中美繼續(xù)惡化,那么未來十年,整個芯片的投資回報率,理論上應(yīng)該會比過去十年低,但是我們不得不這么做。
這就是一個重要的變化——產(chǎn)業(yè)變化。
這給我們的啟示是,在投資標(biāo)的和行業(yè)選擇上,“自上而下”是我們必須考慮的。今年下半年應(yīng)該投什么呢,我們一般通過投委會進行投決,來決定我們未來配置的方向。
下半年我們的四個考慮維度包括:Q2成績單、Q3預(yù)期成績、23年景氣度、未來5年空間。我們通過中期行業(yè)邏輯與短期景氣度相結(jié)合,進行板塊配置選擇。
看二季度業(yè)績非常重要。在一個經(jīng)濟體遭受如此大的打擊的情況下,如果二季度你還能保持較好的業(yè)績和穩(wěn)定性的話,那么這個行業(yè)或公司,其財務(wù)狀況和業(yè)務(wù)經(jīng)營是非常健壯的。
三季度預(yù)期則反映了這個行業(yè)的彈性,也體現(xiàn)了這家公司的資質(zhì)。復(fù)蘇預(yù)期較強的企業(yè),在市場不好的時候下跌得少,在市場好的時候漲得更多。我們要尋找三季度存在阿爾法的板塊。
當(dāng)然我們也會思考更長的時間維度下的投資機會,比如明年景氣度和未來五年的業(yè)績空間。
我們對光伏產(chǎn)業(yè)鏈的研究,正式體現(xiàn)出我們整個研究體系的深度。只有我們必須搞得特別清楚、特別細致的行業(yè),我們才會下重注去投資。
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