| 境外上市微報告之H股上市指南 研究背景
2021年12月24日，國務(wù)院和證監(jiān)會發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定(草案征求意見稿)》 和《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法(征求意見稿)》(以下合稱“境外上市新規(guī)”)，就境內(nèi)企業(yè)境外上市的問題向社會公開征求意見。
從境外上市新規(guī)涵蓋的內(nèi)容上看，不難發(fā)現(xiàn)這是一次上市監(jiān)管體系的全面革新，標(biāo)志著我國對境內(nèi)企業(yè)境外上市的監(jiān)管進(jìn)入到了一個新的階段。目前，企業(yè)赴港上市常見的兩種上市路徑分別為“H股”(直接上市)和“紅籌模式”(間接上市)。其中，H股上市模式自H股全流通政策推行后，越來越受到市場的關(guān)注。
基于以上背景，富途安逸學(xué)苑推出《境外上市微報告之H股上市指南》 ，從H股上市的監(jiān)管規(guī)則、H股上市架構(gòu)分析、“A+H”雙重上市優(yōu)劣勢對比等方面展開探討。
未來，富途安逸futuie.com將持續(xù)關(guān)注中國企業(yè)境外上市主題，并繼續(xù)推出相關(guān)報告。敬請期待。
| 境外上市微報告之H股上市指南主要內(nèi)容
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簡述H股上市模式
| H股上市概覽
H股上市，是指在中國境內(nèi)注冊的股份有限公司發(fā)行H股并在香港上市的方式。在香港上市、以港幣或其他貨幣認(rèn)購及買賣的中國企業(yè)股份稱為“H股”。
截至2022年8月31日，港交所H股企業(yè)共計305家，占港交所全部上市企業(yè)(2577家)的11.8%，占港交所全部內(nèi)地企業(yè)(1383家)22.1%。
從行業(yè)分布上來看，H股上市企業(yè)行業(yè)類型多樣但分布較為集中 。據(jù)Choice數(shù)據(jù)顯示，H股上市企業(yè)中金融、工業(yè)以及醫(yī)療保健類行業(yè)的企業(yè)數(shù)量較多，分別為71家、61家以及41家，總共占比56%。
從新股數(shù)量上來看，近年來采用H股模式成功上市企業(yè)數(shù)量增長較為平穩(wěn) ，平均每年保持在15家企業(yè)左右，約占全部新上市企業(yè)數(shù)量的13%。其中2015年和2022年，新上市企業(yè)中H股占比較大，分別為22.5%及18.8%。
| H股上市監(jiān)管政策演變歷程
從H股監(jiān)管演變歷程來看，大體經(jīng)歷了確立核心上市監(jiān)管制度 – 簡化審批程序 – 開啟H股全流通 – 推行備案制的四個階段。隨著我國金融市場制度的建立和完善，H股上市的監(jiān)管流程和范圍都更加清晰明確。
第一階段（1994年~2009年）：建立H股上市的監(jiān)管制度
1994年，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》(以下簡稱《特別規(guī)定》)，確立了中國企業(yè)境外直接上市的基本規(guī)則。
1999年，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于企業(yè)申請境外上市有關(guān)問題的通知》，確立了“456”標(biāo)準(zhǔn)。
2009年，證監(jiān)會發(fā)布《股份有限公司境外公開募集股份及上市(包括增發(fā))審批申請材料目錄和申請書示范文本》，明確了香港主板上市28項審批申請文件。
第二階段（2012年~2016年）：大幅簡化上市申報文件及流程
2012年，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報文件及審核程序的監(jiān)管指引》，廢止了之前的“456”標(biāo)準(zhǔn)，并將審批申請文件從28項簡化至13項。
2016年，證監(jiān)會發(fā)布《股份有限公司境外公開募集股份及上市(包括增發(fā))審批》，將審批申請文件從13項簡化為7項。
第三階段（2018年~2019年）：開始實施“H股全流通”
2018年4月，中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司聯(lián)合深圳證券交易所發(fā)布《H股“全流通”試點業(yè)務(wù)實施細(xì)則(試行)》就試點業(yè)務(wù)涉及的賬戶安排、跨境轉(zhuǎn)登記、存管結(jié)算等相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行了規(guī)定。
2018年5月，中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司制定了《H股“全流通”試點業(yè)務(wù)指南(試行)》，為市場參與人提供了具體的操作指引。
2019年，證監(jiān)會發(fā)布《H股公司境內(nèi)未上市股份申請“全流通”業(yè)務(wù)指引》，全面實施H股全流通。
2019年，證監(jiān)會發(fā)布《股份有限公司境外公開募集股份及上市(包括增發(fā))審核關(guān)注要點》(2019年版)將審批申請文件從7項簡化為6項。
第四階段（2021年~至今）：開始實行備案制
2021年12月，國務(wù)院及證監(jiān)會發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定(草案征求意見稿)》和《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法(征求意見稿)》，境內(nèi)監(jiān)管部門將對境內(nèi)企業(yè)直接上市和間接在境外上市統(tǒng)一進(jìn)行備案管理。
| H股上市要求：現(xiàn)行監(jiān)管規(guī)定
現(xiàn)行境外上市監(jiān)管體系下，大致可分為“行政許可申請”、“審核工作流程”以及“審核關(guān)注要點” 三個方面：
行政許可申請： 2019年，證監(jiān)會發(fā)布《【行政許可事項服務(wù)指南】股份有限公司境外公開募集股份及上市(包括增發(fā))審批》，確定境外上市外資股的行政許可性質(zhì)上為“前審后批”，明確了六項申請的核心文件。
審核工作流程： 2009年，證監(jiān)會發(fā)布《中國證券監(jiān)督管理委員會行政許可實施程序規(guī)定》，確定了H股IPO審核的整體流程。發(fā)行企業(yè)需要取得由中國證監(jiān)會授予的“小路條”和“大路條”后 ，才可以在港交所掛牌上市。值得注意的是，H股發(fā)行人在取得大路條后，意味著境內(nèi)的批準(zhǔn)程序相應(yīng)完結(jié)。
審核關(guān)注要點： 2019年，證監(jiān)會發(fā)布《【2019年更新】股份有限公司境外公開募集股份及上市(包括增發(fā))審核關(guān)注要點》，就境外發(fā)行上市的共性問題進(jìn)行了匯總，需要發(fā)行人從外資準(zhǔn)入與宏觀調(diào)控及產(chǎn)業(yè)政策、合規(guī)經(jīng)營、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理等五個方面對審核關(guān)注要點進(jìn)行一一說明。
| H股上市要求：境外上市新規(guī)
根據(jù)國務(wù)院及中國證監(jiān)會發(fā)布的《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定(草案征求意見稿)》(簡稱《管理規(guī)定》)以及《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法(征求意見稿)》(簡稱《備案辦法》)，H股上市將從“事前審核”模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤笆潞髠浒浮蹦Ｊ健?/strong>
與現(xiàn)行規(guī)定相比，境外上市新規(guī)的變化主要體現(xiàn)在“境外上市限制”、“備案程序”、“重大報告程序”、以及“安全審查程序”四個方面。
境外上市限制： 根據(jù)《管理規(guī)定》第七條規(guī)定，存在下列情形之一的，不得境外發(fā)行上市：
1)存在國家法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定明確禁止上市融資的情形;
2)經(jīng)國務(wù)院有關(guān)主管部門依法審查認(rèn)定，境外發(fā)行上市威脅或危害國家安全的;
3)存在股權(quán)、主要資產(chǎn)、核心技術(shù)等方面的重大權(quán)屬糾紛;
4)境內(nèi)企業(yè)及其控股股東、實際控制人最近三年內(nèi)存在貪污、賄賂、侵占財產(chǎn)、挪用財產(chǎn)或者破壞社會主義市場經(jīng)濟(jì)秩序的刑事犯罪，或者因涉嫌犯罪正在被司法機(jī)關(guān)立案偵查或涉嫌重大違法違規(guī)正在被立案調(diào)查;
5)董事、監(jiān)事和高級管理人員最近三年內(nèi)受到行政處罰且情節(jié)嚴(yán)重，或者因涉嫌犯罪正在被司法機(jī)關(guān)立案偵查或涉嫌重大違法違規(guī)正在被立案調(diào)查;
6)國務(wù)院認(rèn)定的其他情形。
備案程序： H股上市企業(yè)由發(fā)行人履行備案程序。發(fā)行人應(yīng)分別在境外提交首次公開發(fā)行上市申請文件以及及完成境外上市證券發(fā)行后的3個工作日內(nèi)，向中國證監(jiān)會進(jìn)行備案。兩次備案所需的材料有所差別，具體可詳見境外上市的新規(guī)要求。
重大報告程序： 境內(nèi)企業(yè)在境外上市的事中、事后均須遵守并履行重大事項報告制度，及時向中國證監(jiān)會報告，并根據(jù)相關(guān)事項更新備案材料。
安全審查程序： 根據(jù)《管理規(guī)定》第八條規(guī)定，境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守外商投資、網(wǎng)絡(luò)安全、數(shù)據(jù)安全等國家安全法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定，切實履行國家安全保護(hù)義務(wù)。涉及安全審查的，應(yīng)當(dāng)依法履行相關(guān)安全審查程序。
| H股上市模式股權(quán)架構(gòu)
H股上市模式，由于上市主體為境內(nèi)注冊企業(yè)，所以不需要搭建海外紅籌架構(gòu)。
因此，H股模式適合有回A股上市計劃的企業(yè) ，由于H股企業(yè)本身受證監(jiān)會監(jiān)管，主體資格為股份有限公司符合A股市場要求，時機(jī)成熟后可以考慮A+H股同時上市。
此外，對于難以辦理“37號文”“ODI”等程序的企業(yè) ，企業(yè)境內(nèi)自然人/機(jī)構(gòu)股東持有股權(quán)比例較大且人數(shù)眾多，可能難以完成境外股權(quán)交割外匯報備等事項。(具體須結(jié)合當(dāng)?shù)赝鈪R管理部門等相關(guān)機(jī)構(gòu)的具體意見而定)
最后，H股公司原則上不需要調(diào)整境內(nèi)公司原有的股權(quán)架構(gòu)， 因而可以減少額外重組成本、稅務(wù)風(fēng)險等問題。
但需要注意的是，H股上市模式不適用于存在外資禁止/限制投資業(yè)務(wù)領(lǐng)域的企業(yè)。 此外，對于未申請全流通的企業(yè)，境內(nèi)股東無法通過減持而獲得流動性 ;而申請全流通則需要耗費一定的時間成本。
“A+H”雙重上市 & “H股全流通”
| “A+H”雙重上市概覽
“A+H”雙重上市是指企業(yè)同時在中國內(nèi)地市場上發(fā)行A股，在中國香港市場上發(fā)行H股的上市模式。
截至2022年8月31日，共計146家“A+H”雙重上市企業(yè)。其中占比前三的行業(yè)分別是金融行業(yè)、工業(yè)、醫(yī)療保健行業(yè)，分別是35家、34家、18家，以及對應(yīng)的占比為24%、23%、12%。
“A+H“雙重主要上市模式的發(fā)展大致可分為三個階段：
第一階段（1993年~2000年）： 1993年，青島啤酒內(nèi)地和香港兩地的成功上市開啟了“A+H”兩地上市模式。但此時的“A+H”模式主要以國家分批預(yù)選制度為主，推動了大批國有企業(yè)赴港上市。
第二階段（2001年~2005年）： 經(jīng)歷了股權(quán)分置改革等重大事項，我國資本市場機(jī)制進(jìn)一步完善，H股逐漸出現(xiàn)了民營控股企業(yè)。
第三階段（2006年~2013年）： 2006年5月正式實施的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》進(jìn)一步擴(kuò)大了A股市場的開放程度。同時，也鼓勵大型國有公司回歸內(nèi)地股票市場，中國銀行、工商銀行、中國國航等巨型央企紛紛回歸A股上市融資。
第四階段（2014年~至今）： 自2014年滬港通、2016年深港通開通以來，A+H股上市企業(yè)的股份被納入滬港通、深港通標(biāo)的范圍，不斷擴(kuò)大交易標(biāo)的，進(jìn)一步推動了內(nèi)地和香港資本市場互聯(lián)互通。
| “A+H”雙重上市優(yōu)劣勢
采用“A+H”雙重上市模式，內(nèi)地的企業(yè)可以通過H股上市而獲得國際資金并接觸到更廣泛的投資者群體;同時為公司的業(yè)務(wù)拓展提供了所需的國際化標(biāo)準(zhǔn)和知名度。
相對于A股較為嚴(yán)苛的上市要求，企業(yè)可以通過先發(fā)行H股解決早期的融資需求。
此外，H股架構(gòu)的企業(yè)可直接在內(nèi)地A股市場(包括新三板)做雙重上市，在符合上市規(guī)則的基礎(chǔ)上對公司的行業(yè)和市值沒有額外要求。
同時，“A+H”股企業(yè)可在股票價格穩(wěn)定后被納入滬深港通股票，企業(yè)流通股份可以在觸達(dá)港股市場投資者的同時，也接觸到A股市場的投資者。
但需要注意的是，據(jù)Choice數(shù)據(jù)顯示，A股市場的發(fā)行價普遍高于H股市場。
將目前統(tǒng)計的125家企業(yè)*在兩地市場的發(fā)行價格以及溢價程度*進(jìn)行分析，總體上看企業(yè)的平均溢價程度約為91.8%。由于兩地市場的估值邏輯存在差異，因此企業(yè)在A股和港股同時上市時，可能會面臨因為發(fā)行定價差異太大而損害部分投資者利益的風(fēng)險。
| H股全流通
2019年11月14日，中國證監(jiān)會在前期試點成功的基礎(chǔ)上，發(fā)布了《H股公司境內(nèi)未上市股份申請“全流通”業(yè)務(wù)指引》，允許符合條件的H股公司和擬申請H股首發(fā)上市的公司申請“全流通”。
H股“全流通”是指H股公司通過向中國證監(jiān)會申請，使得其境內(nèi)未上市股份能夠到香港聯(lián)交所上市流通，包括以下三類股份：
1）境外上市前境內(nèi)股東持有的未上市內(nèi)資股；
2）境外上市后在境內(nèi)增發(fā)的未上市內(nèi)資股；
3）外資股東持有的未上市股份
H股“全流通”從制度上解決了困擾中國內(nèi)地與香港兩地資本市場多年的歷史遺留問題?！叭魍ā焙?，H股公司的內(nèi)資股的價值將更加市場化，股價與內(nèi)資股股東利益密切相關(guān)，有利于促進(jìn)H股公司各類股東利益一致和公司治理完善。
此外，全流通政策也讓公司股權(quán)激勵能使用的股權(quán)池更大，有利于激勵員工，調(diào)動員工工作的積極性。同時，也有利于增強(qiáng)H股公司中內(nèi)資股的流動性提升其市場價值，吸引更多的海外投資者。
在境外上市新規(guī)發(fā)布后，企業(yè)“全流通”的申請程序?qū)摹笆虑皩徍四Ｊ健备臑椤笆虑皞浒改Ｊ健薄?/strong>
在現(xiàn)行規(guī)定下，H股公司應(yīng)向中國證監(jiān)會提出“全流通”申請，獲得核準(zhǔn)后可進(jìn)行轉(zhuǎn)股，并應(yīng)于完成轉(zhuǎn)股15日內(nèi)向中國證監(jiān)會報送相關(guān)情況報告。
但境外上市新規(guī)生效后，H股發(fā)行上市企業(yè)在證監(jiān)會履行備案程序后，可依法將其境內(nèi)未上市股份轉(zhuǎn)換為境外上市股份并到境外交易場所上市流通。
經(jīng)典案例分析：藥明康德
2018年5月8日，藥明康德在上交所掛牌上市(股票代碼：603259.SH)。同年，12月13日藥明康德在港交所也成功上市(股票代碼：2359.HK)。該公司創(chuàng)辦于2000年，致力于為全球生物醫(yī)藥行業(yè)提供一體化、端到端的新藥研發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)。以下梳理了藥明康德A股和H股雙重上市的時間線，以供參考：
2017年6月，召開2017年第四次臨時股東大會，大會審議通過了《關(guān)于公司首次公開發(fā)行人民幣普通股(A股)股票并上市方案的議案》。
2018年2月，正式向中國證監(jiān)會提交招股說明書。
2018年5月，在上海證券交易所上市。此次IPO每股發(fā)行價為21.6元，發(fā)行股數(shù)為1.04億股。
2018年8月，召開2018年第二次臨時股東大會通過關(guān)于發(fā)行境外上市外資股股(H股)議案。
2018年9月，向香港聯(lián)交所遞交上市申請。
2018年11月，收到中國證監(jiān)會出具的關(guān)于核準(zhǔn)其境外上市外資股的批復(fù)(“大路路條”)。
2018年12月，在香港聯(lián)交所上市。此次IPO每股配售價為68港元，發(fā)行股數(shù)為1.16億股(H股)。
根據(jù)藥明康德的招股書披露顯示，公司在A股的募集資金主要用于在現(xiàn)有主營業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上進(jìn)行產(chǎn)能提升和技術(shù)升級。例如，用于對蘇州藥物安全評價中心的擴(kuò)建以及天津化學(xué)研發(fā)實驗室擴(kuò)建升級等項目。
在H股的募集資金使用方面，藥明康德則主要用于全球化業(yè)務(wù)擴(kuò)張，開發(fā)醫(yī)藥健康領(lǐng)域前沿科技。例如，投入資金開發(fā)高端科技，運(yùn)用人工智能的藥物發(fā)現(xiàn)平臺及自動化實驗室等。
參考資料
[1]關(guān)于H股發(fā)行申報及審核的若干境內(nèi)法律問題——中倫律所
[2]境外上市變革對H股IPO執(zhí)行實踐中若干問題評析——《境外發(fā)行證券與上市備案征求意見稿》評析與建議（二）丨大成·策析
[3]《【2019年更新】股份有限公司境外公開募集股份及上市(包括增發(fā))審核關(guān)注要點》
[4] 《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定(草案征求意見稿)》
[5] 《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法(征求意見稿)》
一般聲明
本報告發(fā)布的數(shù)據(jù)和結(jié)論僅為提供參考信息的作用。報告中所包含的信息都是從可靠且合規(guī)渠道所得，但報告發(fā)布方對信息、觀點以及數(shù)據(jù)的時效性、完整性不作任何明確或隱含的保證。報告所發(fā)布的信息、觀點和數(shù)據(jù)有可能因發(fā)布之后的情勢或其他因素的變更而變得不再準(zhǔn)確或失效，報告發(fā)布方不做任何承諾刪除報告中的已過時信息，對相關(guān)信息的變更或更新不會另行通知。
本報告所分析的數(shù)據(jù)來自公開信息、第三方數(shù)據(jù)平臺及富途平臺。本報告中所包含的信息不構(gòu)成財務(wù)、法律、稅務(wù)、投資咨詢或其他建議，不應(yīng)成為做出任何財稅法決定的唯一依據(jù)，依據(jù)本報告所發(fā)布的信息以及所表達(dá)的意見行事所造成的一切后果由行事者自負(fù)，與報告發(fā)布方無關(guān)。
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關(guān)于富途安逸
富途(Nasdaq：FUTU)是一家領(lǐng)先的數(shù)字化金融科技公司。富途安逸futuie.com為富途旗下企業(yè)服務(wù)品牌，為企業(yè)提供貫穿上市前后的全流程服務(wù)，包括：港股美股IPO分銷服務(wù)、一站式ESOP期權(quán)管理解決方案、親友股與國際配售、投資者關(guān)系(IR)與PR、大宗交易和股票減持/回購服務(wù)及機(jī)構(gòu)開戶與交易服務(wù)等六大核心服務(wù)。截至2022年Q2，富途安逸累計服務(wù)客戶數(shù)超600家。
注：上文中所涉IPO分銷業(yè)務(wù)及證券業(yè)務(wù)由富途旗下持牌子公司提供服務(wù)
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原創(chuàng)文章，作者：陳晨，如若轉(zhuǎn)載，請注明出處：http://m.2079x.cn/article/561477.html
